什么是價(jià)值投資

　　一、什么是價(jià)值投資？

　　關(guān)于什么是價(jià)值投資的討論已經(jīng)夠多了，價(jià)值投資的祖師是格雷厄姆—多德，價(jià)值投資甚至不能算理論，它的內(nèi)涵簡(jiǎn)單得不能再簡(jiǎn)單了。

　　價(jià)值投資對(duì)資本市場(chǎng)有3條假設(shè)：

　　1、證券的價(jià)格受一些影響深遠(yuǎn)又變幻莫測(cè)的因素的支配，格雷厄姆稱其為“市場(chǎng)先生”，證券價(jià)格的趨勢(shì)是不可預(yù)測(cè)的；

　　2、盡管證券的市場(chǎng)價(jià)格變幻莫測(cè)，但證券有穩(wěn)定的基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)價(jià)值，或者說(shuō)是內(nèi)在價(jià)值。內(nèi)在價(jià)值與證券價(jià)格有時(shí)是相等的，但通常是不相等的；

　　3、在證券價(jià)格明顯低于內(nèi)在價(jià)值的時(shí)候（此時(shí)有很大的安全邊際）購(gòu)買證券，最終必將產(chǎn)生超額回報(bào)。格雷厄姆將證券價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值的差距，稱之為“安全邊際”。巴菲特直接把價(jià)值投資稱為“以40美分的價(jià)格買入價(jià)值1美元的東西”。

　　以上述3條假設(shè)為基礎(chǔ)，價(jià)值投資的核心流程就很簡(jiǎn)單了：價(jià)值投資者先評(píng)估某一金融資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值，并將其與“市場(chǎng)先生”所提供的市場(chǎng)價(jià)格相比，如果價(jià)格遠(yuǎn)低于內(nèi)在價(jià)值，就具有很大的安全邊際，價(jià)值投資者就買入該證券。

　　這條規(guī)則是格雷厄姆—多德價(jià)值投資理論的要訣。這也是全部?jī)r(jià)值投資者的根基，價(jià)值投資的后繼者如巴菲特等很多人都將在實(shí)踐中將價(jià)值投資發(fā)揚(yáng)光大，其價(jià)值投資哲學(xué)可能大不相同——都加入了自己的特色和嗜好——不同之處可能恰恰在整個(gè)投資步驟的處理方式上。

　　這些步驟包括：

　　選擇要評(píng)估的證券；

　　估算證券的內(nèi)在價(jià)值；

　　計(jì)算每一證券所要求的合理的安全邊際；

　　確定證券組合比例；

　　確定何時(shí)沽售證券。

　　很多著名的價(jià)值投資者均是在上述5個(gè)地方有所差異，這樣盡管同處格雷厄姆—多德部落，但具體處理方式大有不同，如選股、對(duì)安全邊際的要求、集中投資還是分散投資、長(zhǎng)期投資還是短期投資，不同的人有不同的嗜好和處理方式。價(jià)值投資的確有不同的流派，也應(yīng)該有不同的流派。

　　二、什么不是價(jià)值投資？

　　那什么不是價(jià)值投資呢？在資本市場(chǎng)上有千千萬(wàn)萬(wàn)的投資者，任何理性的投資者都不承認(rèn)自己選擇的是買價(jià)高于內(nèi)在價(jià)值的證券，但事實(shí)上，真正的價(jià)值投資者是極為罕見(jiàn)的。

　　1、技術(shù)分析者不是價(jià)值投資者。

　　技術(shù)分析者從不進(jìn)行任何基礎(chǔ)分析，他們不關(guān)注公司的財(cái)務(wù)報(bào)表、公司所處的行業(yè)、產(chǎn)品及要素市場(chǎng)的特征，總之他們不關(guān)心證券的內(nèi)在價(jià)值，而專注于價(jià)格史。他們企圖通過(guò)證券價(jià)格的歷史資料，發(fā)現(xiàn)證券價(jià)格的運(yùn)行趨勢(shì)，從而實(shí)現(xiàn)低買高賣。

　　2、有效市場(chǎng)論者不是價(jià)值投資者。

　　有效市場(chǎng)論者認(rèn)為市場(chǎng)上根本沒(méi)有被低估的證券，所有證券的價(jià)格都完美的反映了證券的全部信息，價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值之間沒(méi)有差異。有效市場(chǎng)論者顯然不是價(jià)值投資者，他們認(rèn)為最好的投資方法就是買入指數(shù)基金。

　　3、宏觀基礎(chǔ)投資者不是價(jià)值投資者。

　　宏觀教旨主義投資者關(guān)心影響全體證券或者大部分證券的宏觀經(jīng)濟(jì)因素：通脹率、匯率、利率、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、失業(yè)率、世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。他們關(guān)注政策動(dòng)向，并綜合考慮投資者和消費(fèi)者的觀點(diǎn)；他們利用所得信息預(yù)測(cè)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，然后利用這些預(yù)測(cè)判斷哪幾組證券或者個(gè)別證券受這些趨勢(shì)影響�？偟膩�(lái)說(shuō)，這是一種自上而下的投資，他們期望自己具有遠(yuǎn)見(jiàn)卓識(shí)，比整個(gè)市場(chǎng)反應(yīng)快，從而進(jìn)行市場(chǎng)趨勢(shì)的預(yù)測(cè)，以實(shí)現(xiàn)投資目的——低買高賣。

　　宏觀基礎(chǔ)投資者不是價(jià)值投資者。巴老認(rèn)為，價(jià)值投資者不必理會(huì)宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，任何人無(wú)法準(zhǔn)確進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，也根本不可能根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)來(lái)進(jìn)行市場(chǎng)趨勢(shì)預(yù)測(cè)。巴老在2003年致股東的信中直接警告說(shuō)“預(yù)言家的墓地一大半是給宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)留著的”。

　　4、絕大部分微觀基礎(chǔ)投資者不是價(jià)值投資者。

　　格雷厄姆—多德式的價(jià)值投資者也的確是在使用微觀基礎(chǔ)分析的方法，但絕大部分微觀基礎(chǔ)投資者并不是價(jià)值投資者。

　　這些微觀基礎(chǔ)投資者都是以證券的現(xiàn)價(jià)為出發(fā)點(diǎn)的。這些投資者研究證券的歷史情況，觀察其價(jià)格如何隨那些具備經(jīng)濟(jì)影響力的因素的變化而變化，這些因素包括：公司收益、行業(yè)背景、新產(chǎn)品的引進(jìn)、生產(chǎn)技術(shù)進(jìn)步、管理變革、需求變動(dòng)、財(cái)務(wù)杠桿、新廠房和新設(shè)備投資公司并購(gòu)、多元化經(jīng)營(yíng)等等，然后他們?cè)噲D預(yù)測(cè)這些因素中的關(guān)鍵變量是如何變化的。

　　公司收益是大部分預(yù)測(cè)的重點(diǎn)。他們認(rèn)為，證券價(jià)格中包括了市場(chǎng)整體對(duì)未來(lái)收益的預(yù)期。如果這些投資者發(fā)現(xiàn)他們對(duì)未來(lái)收益及其他重要變量的估計(jì)值超出市場(chǎng)預(yù)期值，他們就會(huì)購(gòu)買這些證券。他們認(rèn)為，當(dāng)有關(guān)方面的新消息被公布時(shí)，他們的預(yù)測(cè)將生效，市場(chǎng)將追捧這些證券，從而他們有機(jī)會(huì)高價(jià)賣出。

　　應(yīng)該說(shuō)這種投資方法同價(jià)值投資有相同點(diǎn)，即：都重視經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)因素和具體的證券。但這種投資方法與價(jià)值投資仍有重大差別：

　　1）這種方法注重對(duì)價(jià)格的先期預(yù)期，而不注重資產(chǎn)內(nèi)在價(jià)值相關(guān)的相關(guān)價(jià)格水平，即假定證券當(dāng)前價(jià)格的估值水平是合理的。但事實(shí)上，即使考慮預(yù)期利好因素，證券目前價(jià)格水平仍有可能是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高估的；

　　2）這一方法并不涉及明顯的安全邊際，以保護(hù)投資者免受市場(chǎng)先生的傷害。

　　事實(shí)上，這種方法的思想基礎(chǔ)是“弱式、半強(qiáng)式的有效市場(chǎng)”理論，即認(rèn)為理所當(dāng)然的認(rèn)為，證券當(dāng)前價(jià)格是合理的，加入“經(jīng)研究過(guò)的、市場(chǎng)未曾預(yù)期到的”利好因素后，證券價(jià)格將上漲。顯然“證券當(dāng)前價(jià)格是合理的”這種假定太過(guò)隨意。因此，絕大部分微觀基礎(chǔ)投資者也不是格雷厄姆—多德式的價(jià)值投資者。

　　很多人簡(jiǎn)單的把投資者分為基礎(chǔ)投資者、技術(shù)分析投資者，認(rèn)為基礎(chǔ)投資者就是價(jià)值投資者，甚至有人認(rèn)為按按F10看看基本面就是價(jià)值投資。這是一個(gè)明顯的誤解，這個(gè)市場(chǎng)上真正的價(jià)值投資者是很少的，不僅技術(shù)分析者、有效市場(chǎng)論者不是價(jià)值投資者，而且全部的宏觀基礎(chǔ)投資者、絕大部分微觀基礎(chǔ)投資者都不價(jià)值投資者。

　　很多機(jī)構(gòu)將自己包裝成“價(jià)值投資者”，但從其投研方法來(lái)看，從根本上違背了價(jià)值投資的本意；近年來(lái)中國(guó)資本市場(chǎng)上對(duì)“偉大公司”、“長(zhǎng)期持有”概念進(jìn)行無(wú)限制的拔高，一些優(yōu)質(zhì)公司被炒到了難以想象的價(jià)格，完全是一場(chǎng)能同上個(gè)世紀(jì)70代美國(guó)藍(lán)籌泡沫媲美的、中國(guó)式的“漂亮50”行情，不少機(jī)構(gòu)也咽下了自己一手炮制的苦果。

　　絕大部分基礎(chǔ)投資者只是一般的投機(jī)者，并非價(jià)值投資者，這是常識(shí)；不宜簡(jiǎn)單的把一些有專業(yè)知識(shí)的基礎(chǔ)投資者歸為價(jià)值投資者，違背了安全邊際原則就是投機(jī)。事實(shí)上，很多基礎(chǔ)投資者完全就是投機(jī)者，他們搞的是價(jià)值投機(jī)，“價(jià)值投資”只不過(guò)是他們包裝的一個(gè)美麗外套而已。

　　真正的價(jià)值投資者是很少的，價(jià)值投資者是孤獨(dú)的。

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